反危机的代价：2010的关键问题
美国，加利福尼亚州，失业人员正在某社区雇用中心登记找工
文/李籁思
反危机政策发挥了作用，全球经济开始复苏，但这一成果是有代价的，或许这就是2009年留给我们的记忆。决定2010年全球经济形态的，将会是若干重大、实质的主题，其中有的正走向与期望目标相反的方向，这增添了未来全球经济的不确定性。
我们预计2010年全球经济增长将在2009年下滑1.9%之后，实现2.7%的增长，表现出温和复苏。其中，亚洲经济将在2009年增长4.5%的基础上，加速增长7.0%。预期不会成为大问题，西方经济体将会维持低通胀水平。但部分亚洲发展中经济体，由于内需较强，资产价格显著上升，预计其央行将收紧货币政策以抑制通胀压力。
极低利率政策存在风险
或许2010年，我们在短期内会看到西方，尤其是美国在债务和去杠杆化上的影响。美国消费者与中国经济崛起是近年来拉动全球经济增长的主要力量。现在美国消费者遭受重创，消费需求疲软，直接造成的影响是2010年美国失业率居高不下，工资增幅缓慢。房价大大低于此前的峰值，虽然股价回升，但人们仍担心养老金的安全。所有这些因素预示着，美国消费者的支出仍将踯躅不前，而且在欧洲也有很多经济体债务高悬。
重建平衡意味着西方需要减少支出，增加储蓄。而拥有巨额贸易顺差的地区，如中东和亚洲，要做的正好相反，它们需要增加支出，减少储蓄。麻烦在于，很多情况下这并不是应对危机的自然反应。事实上，增加——而不是减少储蓄，是亚洲普遍存在的对付危机的自然反应。因此对亚洲而言，有必要（正如2009年亚洲开发银行年会所强调的）在政策上深化社会安全网，对中小企业给予扶持，推进债券市场的纵深发展。这些变化的发生是有可能的，但需要时间。
重建平衡还需要进行汇率调整。预计全球决策者将在2010年召开的多次国际峰会上做出实现全球经济平衡的承诺，如IMF峰会、经合组织（OECD）峰会和G20峰会等。但到了某一阶段，汇率问题需要成为中心，而不再像2009年那样只充当配角。市场对美元的担心还会积聚，但关键的问题是人民币，人民币需要升值。从中国经济自身实现平衡的角度看，更为坚挺的人民币符合中国经济的利益。预计在2010年，可能是春季以后，人民币将被允许逐步升值。人民币汇率问题十分重要，因为很多亚洲和其它地区的经济体通过入市干预以保持本币币值的稳定，但随着外汇储备的增加，这给其国内货币政策的施行增加了难度。
由此引出了2010年的另一个主要挑战：反危机政策的后果，好的、坏的和丑的（the good, the bad and the ugly）。反危机政策“好”的方面是，决策者们齐心协力在危险的边缘挽救了全球经济。2009年4月召开的G20伦敦峰会起到积极作用（尽管很多政策是早已宣布的），并明确这些措施将延续到2010年，重点是避免政策过早收紧。“坏”的方面在于，很多经济体未能严格从实力出发实施财政政策，其中的一个教训是政府要在经济繁荣的时候留出财政盈余。
“丑”的方面是对2010年的担心。一是对货币政策和财政刺激政策退出的担心，这一退出的后果可能较为清楚。另一个是退出向部分金融机构提供巨额流动性和其他刺激措施，但这一点需要结合监管政策的改变来统筹考虑。需要迎合国内选民的政治家，不愿被人们看作仍在允许银行像以往那样牟利。同时，银行则担心大量新监管规则的出台，将会不自觉地导致一些不良后果。保持高效的监管——使其既不过重也不过轻——依然是关键。最终，好的监管将会使整个经济受益。2010年的一个挑战就是避免出现过度监管。
2010年，一个切实存在的风险是极低的政策利率，尤其是在美国，这将会制造出另一个无法充分为风险定价的环境。低利率会刺激不良行为的发生——特别是其容易导致大量“拥挤交易”（crowded trades，其指的是投资者蜂拥进行某些交易，当市场变化时又拼命集体撤资的行为，表现出明显的羊群效应——编者注）发生，这意味着只有抢在市场前面跑掉，你才能够赚钱。现在的杠杆程度可能比市场繁荣时期低，但低利率正在导致更多的冒险行为，并引发对这种情况发展下去的担忧——令人不禁回想起市场崩溃前的种种迹象。尤其是这引起了人们对资产价格泡沫的担忧，这是2010年需要解决的重大问题。
2010年新兴经济体的关键问题
由于危机发生之后全球积极携手，共同采取了规模可观、卓有成效的政策刺激措施，因此2010年世界经济将步入复苏的初期阶段。全球范围内，经济前景取决于基本面、政策和信心的相互作用。经济基本面十分关键，信心更是至关重要，有时候其会创造令人惊奇的结果，2009年下半年的情况就印证了这一点，在大手笔的政策刺激下，金融业信心明显反弹。经济基本面较为稳固的经济体，比如中国和印度，在2010年的反弹势头可能会比上一年更为强烈。
全球经济复苏的具体情况如何呢？或许只有发生外部震荡——最有可能的是导致油价急剧攀升的事件，例如西方国家与伊朗之间的紧张升级，或者西方过早收紧刺激政策导致的某种震荡，全球经济才有可能“二次探底”。我们认为不会发生“二次探底”，不过我们也不会对某些经济体出现负的季度经济增长感到吃惊——这是复苏的性质使然。外部震荡很难预测，但下面我们还是会列出一些国内政策可能带来的震荡。
西方经济体内，对利率和财政政策进行微调的可能性一直存在，因为政府和央行需要考虑其将释放什么样的信息给市场。但总体上说，我们并不认为一段时间内政策会大幅收紧。新兴经济体的政策将会出现一定的紧缩，但其原因是国内因素造成的。
我们不想去对复苏的形态做一番猜测，我们想强调的是现在需要关注全球的经济发展水平。当前全球经济总量大致为61万亿美元，西方经济体占到了其中的三分之二，其中美国经济总量达14.4万亿美元。如果西方经济不繁荣，那么世界经济就不会繁荣，而且西方经济还不会马上繁荣起来。全球经济在相当一段时间内的重要拉动力——美国消费者正面临困难。在大量刺激政策的作用下，2010年上半年美国经济将实现强劲增长。但与前几次经济复苏相比，此次的复苏是温和的。
美国和欧洲经济面临的一个重要问题是私人投资复苏的程度，这与信心有很大关系。由于中小企业更有可能在国内投资，因此如果此类企业能获得资金，那这对整体经济将大有好处。但对现在已经具备投资能力的大企业来说，它们的投资兴趣更有可能集中在快速成长的新兴市场，这些市场的成本较低，具有更广阔的未来发展前景。这种局面导致此次西方的经济复苏将伴随着高失业，就业增长会十分缓慢。与此同时，流入新兴经济体的投资组合和长期资本在增多（这是积极现象，但也给资金流入国管理这些资金增加了难度）。欧洲不会步美国后尘。2010年，规模较小的欧盟经济体或将面临欧元坚挺和后危机时代的竞争力挑战。中东欧地区的经济萧条将会影响到西欧经济体的出口和一部分金融业，德国凭借机械出口，将会迎来强劲复苏。英国面临的政策挑战最为艰巨，财政政策收紧的影响将会被继续维持低利率和竞争性英镑汇率所抵消。
由此引出2010 年的关键问题：新的一年将在多大程度上印证全球经济主导力量的转移？2009年全年，我有一半的时间在各新兴经济体中度过。一个时常令人疑惑的事情是经济数据是否能完全跟得上现实变化的节拍？ 新兴经济体变化的速度和幅度，以及很多经济体显示出来的追赶潜力，着实显著。
全球金融危机或许已使得部分投资和其他一些资金流改变了其原本的移动轨迹，但2010 年也许可以看到危机前已明显出现的趋势再度显现。若果真如此，2010年底之前非洲、印度和中国会出现基建热潮，当然，中国的基建投资热从未真正停止过。中国、印度、印尼和越南的经济增长速度尽管剧烈放缓，但在2009年这四个亚洲经济体的经济还是实现了稳步增长。在新的一年里，它们将会在内需的拉动下，实现强劲增长，不过越南的巨额贸易逆差不免令人担忧。包括中国在内的这些经济体，其面临的挑战是它们对出口的依赖过高。
在整个新兴经济体内部，2010年将再次表现出差异。中东欧继续面临挑战。在美洲新兴经济体内部，大宗商品出口拉动的经济体和高度依赖美国的经济体，例如墨西哥，将会出现逐步复苏。智利和巴西的经济增长将最为出色。非洲与亚洲一样，也受全球经济周期的影响非常大，这一地区将会在全球复苏中表现出众。中东在迪拜债务风波的喧嚣声中步入了新的一年，这一问题还在继续演化。地区性蔓延的风险不容小觑，但也不可过度以迪拜为中心来看待整个中东地区，该地区是拥有可观储备的高储蓄地区。
接下来我们看亚洲。很明显，亚洲很难取代美国成为全球经济的火车头。从中国经济增长的速度看，中国是最有可能的候选者。但是中国需要时刻意识到自身经济增长模式蕴含的风险，尤其是中国经济存在的失衡，其增长过分依靠投资和出口拉动。近些年中国经济增速放缓凸显了依赖出口存在的问题。中国的决策者继续采取措施遏制投资增速过快增长，并试图引导资金从产能过剩的资本密集型领域流向具有较快增长潜力、节能环保且能创造更多就业的领域。中部地区为中国经济增长创造了更多增长点，因此我们有理由对中国经济感到乐观。需要强调的是，中国也存在经济周期，尽管其整体趋势明显是向上的，但过程将是曲折的——特别是在决策者控制信贷增速和资产价格的情况下。
高储蓄经济体需要促进自身经济平衡
对即将到来的2010年而言，尤其重要的是不要忽视关键的经济和金融发展趋势。在金融危机发生的过程中，这些趋势或许没有成为被关注的重心，但它们仍然十分重要——尤其高储蓄经济体促进自身经济平衡的必要性。其他趋势还包括新的贸易走廊不断崛起，体现为亚洲和非洲、中东、拉美等地区贸易往来的不断扩大，具体表现形式包括货物、大宗商品、人员、收入汇回、投资组合以及直接投资等流动的不断上升。2010年这方面最明显的例子是中国在非洲的投资规模会继续扩大。另外还有印度是否会进一步开放市场，这一点对南亚与中东、东非之间的贸易往来具有潜在的深远影响。
另一个主要趋势将是新兴经济体为满足新增加的劳动力而创造的就业岗位。亚洲和中东需要在未来数年创造出大量就业机会。如果能做到这一点，将会产生出庞大的中产阶级群体，有利于全球经济实现平衡。在中东，我们将这一趋势称为3D，即人口，多元化和美元（demographics，diversification，dollar）。中东经济将继续依赖能源。但是鉴于其年轻人口的数量，该地区经济体需要向非能源领域多元化发展，以产生出更多的就业岗位。我们认为，要实现这一点就需要改变这些地区本币汇率与美元紧密联系的局面，采用一种更能适应其经济发展的汇率政策。
危机之前明显看到的基建热潮有望重新出现——以中国为首，但也会出现在亚洲其他经济体、整个中东以及一些非洲国家，特别是南非。这将导致大宗商品需求呈现出显著的上升趋势。而且这一点反过来又会增加对环保和绿色能源的争论——这是另一个重要的内在趋势。
2010年期间值得密切关注的另一个长期趋势是国家在经济中的力量。近几年主权财富基金受到了广泛关注，最近的迪拜债务事件则凸显了国家和私人部门之间的界限。
要密切盯住基本面以及明显偏离其基本面的市场
2010年发生可能性最低的风险或许是出人意料的经济增速。造成这种局面的部分原因在于西方仍在全球经济中占据重要部分，而且西方是全球出口市场的主要最终目的地。但新兴经济体出现超预期经济增长的可能性不容忽视。在刺激政策和积极基本面的共同作用下，中国和印度等新兴经济体的经济增长可能好于预期。
尽管如此，日本经济沉浮的经验教训仍然没有消失。西方的债务规模，人们对公共债务问题的担心已经超过了对私人领域问题的担心。此外，还有对复苏早期阶段金融业行为依然如故的担忧等。
还需指出另一类几率低但影响很大的事件，如前文提到的外部震荡，伊朗问题可能是最大的担忧。另一个潜在的震荡是如果中国经济增长出现滑坡。我们预计这种情况不会发生，但上文提到的经济失衡以及2009年经济环境造成的泡沫等因素，意味着未来一年或两年中国经济出现兴衰周期的风险仍是存在的。市场仍然关注发生主权债务危机的风险，最令人担心的是中东欧，尽管包括IMF在内，对这些地区已经给予了大量援助。保护主义的经济政策仍是全世界范围内存在的一个风险，特别是如果经济增长状况不能令人满意的话。
危机留给我们的一个教训或许是，一件事没有立即发生，并不意味着它永远不会发生。在危机过程中这一点尤其明显，口头上的担心在一段时间之后最终成为了现实。与此类似，迪拜问题也是在一段时间以后浮出水面的。或许关键在于，要密切盯住基本面以及明显偏离其基本面的市场。
繁荣时期驱动世界经济增长的经济模式显然已经被打碎。储蓄不应该从东方“倒流”至西方，并为信贷驱动的经济增长提供燃料。相反，有必要确保世界经济走向更为平衡的增长模式。这需要高储蓄的地区，例如中东和亚洲，转变为以内需拉动的经济增长模式。
（作者系渣打银行集团首席经济学家兼全球研究部主管，杨岩春译）
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